【水泥行业】水泥行业如何还原可比口径水泥产量？

    水泥行业如何还原可比口径水泥产量？

2018年水泥产量增速失真。水泥因为“无库存”和“低关停成本”属性，其产量往往被直接视同为需求。作为伴随着传统施工进程多数阶段的建筑材料，水泥产量的变化趋势常被作为探明下游房地产、基建等增速边际变化的风向标，是做宏观判断的重要印证指标。但今年以来统计局披露的水泥产量因为口径变化原因一直颇受市场争议，官方口径披露的1-10月累计同比增速为2.6%，而用官方披露产量和前一年披露产量直接运算所得的增速(以下简称“绝对值增速”)却为-8.6%，两者反映的下游需求是严重的方向性分歧，增加了宏观判断和行业研究的难度。我们此篇报告意在追本溯源，力求从造成数据失真的根源出发，还原市场今年可比口径的水泥需求情况。

规模以上企业数量大幅波动是同比增速与绝对值增速背离的主要原因。回溯历史，我们发现2006年至今水泥产量同比增速与绝对值增速总体拟合度较好，但在2011年和今年发现过两次较大幅度的背离。其中，2011年背离的主要原因是经国务院批准当年1月起，纳入规模以上工业统计范围的工业企业起点标准从年主营业务收入500万元提高到2000万元，规模以上范围缩小。而今年水泥产量增速大幅背离则有两方面原因：一方面，环保趋严、大企业熟料自用比例提高造成对部分原规模以上独立粉磨站实现挤出，造成不再计入统计口径。另一方面，龙头企业生产水泥更注重质量和合规，故添加混合材比例较低，今年大企业熟料自用比例提高造成单位熟料所产水泥量减少。

口径可比的核心是将沦为规模以下的水泥产量还原，预计1-10月水泥产量累计同比增速为-3.3%。还原真实可比数据的思路就是在今年的水泥产量中加回去年在统计口径内今年却沦为规模以下的独立粉磨站在今年的实际生产量。同时，我们亦要考虑以下三种因素的扰动：(1)部分粉磨站因为环保或其他原因已关停。(2)部分粉磨站因为今年龙头企业自用熟料比例提高造成实际买到的熟料减少，造成产量萎缩。(3)部分粉磨站买入了进口熟料生产水泥。调整后，我们预计1-10月份水泥产量可比口径增速约-3.3%，熟料产量增速1.1%。与今年两大下游房地产建筑工程投资和广义基建实际增速相印证。

基建已提速，房地产建安终将回归。展望后市，我们维持2019年年度策略观点，对水泥需求韧性维持乐观。房地产端，是市场目前预期差所在，水泥在地产施工权重分布中，新开工约占30%-40%，但若考虑2-3年施工期的动态滚动，实际新开工和中后期施工用水泥比重约1:4，中后期占比更高，而今年新开工高增速和建安负增长的组合隐含的是中后期水泥需求的低迷，我们预计施工效率回升过程(新开工向竣工传导)中房地产对水泥需求增速的贡献也将由负转正，反弹时机将近。基建端，最差的时候已经过去，社融数据低于预期或使财政政策更大力度的向基建倾斜，我们认为，10月以铁路和公路为主力军的基建增速反弹已开始兑现我们此前中央统筹的大型交通类项目有望优先发力之预判，后续7月以来集中发行的专项债将加快落实到投资端，与财政支出相关度较高的补短板领域有望继续提速，2019年我们大概率看到基建对水泥拉动出现基数(基建投资触底反弹)和系数的双升，利好水泥需求。标的我们继续推荐高确定性品种海螺水泥、华新水泥，建议关注补短板兑现后潜在弹性标的祁连山、冀东水泥。

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